Erstklassige Spin-Off-Situationen

Reflexionen zum einjährigen Bestehen

Der Keynote – Spin-Off Fund feiert seinen ersten Jahrestag. Mit einer Performance von +29.7% (in EUR seit Lancierung am 21. Juli 2023) konnte der Fonds an die erfolgreiche Spin-Off-Selektion der vergangenen zwölfeinhalb Jahre anknüpfen und gehört gemäss Morningstar über ein Jahr zu den besten 1% seiner Vergleichsgruppe. Das Keynote-Team navigierte den Fonds unabhängig von den makroökonomischen Unsicherheiten und der von wenigen Titeln getragenen Aktienrallye mit einer deutlichen Outperformance gegenüber den breiten Aktienmärkten und der Vergleichsgruppe. Ein disziplinierter, Research-getriebener Anlageprozess in einem fokussierten Portfolio abseits des Mainstreams lässt auch in Zukunft hohe absolute und risikoadjustierte Renditen in einer ansonsten Benchmark-orientierten Welt erwarten.

Der Keynote - Spin-Off Fund wurde am 21. Juli 2023 aufgelegt und feierte am 22. Juli 2024 sein einjähriges Bestehen. Diese Zeitperiode war von zwei Marktphasen geprägt:

Von Ende Juli bis Ende Oktober 2023 korrigierten die Aktienmärkte. Das Narrativ einer bevorstehenden Rezession zu Beginn des Jahres 2023, welches die Meinung von fast allen Ökonomen, Strategen, Investoren und CEOs prägte, schien sich im Sommer und Herbst zu bestätigen.
Ab November 2023 setzten die Aktienmärkte durch die völlige Umkehrung des makroökonomischen und börsenpolitischen Konsenses und durch Anlagethemen wie Künstliche Intelligenz (KI) und GLP-1 (Medikamente zur Gewichtsreduktion) zu einem Höhenflug an.

Allerdings wurde die Aktienmarktrallye von einigen wenigen grosskapitalisierten Tech- und Wachstumstiteln wie den Magnificent Seven (Apple, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla) und den GLP-1 Aktien (Novo Nordisk, Eli Lilly) getragen, welche in den meist verwendeten Vergleichsindizes wie dem MSCI World Index ein relativ hohes Gewicht haben. Während der MSCI World Net Total Return Index (inklusive reinvestierter Nettodividenden) 22.7% (in EUR) gewann, legte der MSCI World Small & Mid Cap Net Total Return Index über diesen Zeitraum nur um 13.5% zu. Aktienfonds der Kategorie Flex Cap verzeichneten ein Plus von 12.2% (siehe Grafik unten). In einer spekulativen, von wenigen Aktien getragenen und von zunehmender Marktkonzentration geprägten Hausse ist es für Satelliten-Anlagen, beziehungsweise generell für aktive Manager schwer, den Markt zu schlagen. Dennoch konnte der Keynote - Spin-Off Fund in diesem Marktumfeld 29.7% avancieren und damit die globalen Aktienmärkte deutlich hinter sich lassen, obwohl der Fonds keine einzige Aktie der oben genannten Börsendarlings hält und einen Mid Cap Bias aufweist (Median Marktkapitalisierung: rund 11 Mrd. USD).

Performance des Keynote – Spin-Off Fund vs. Weltaktienmärkte und aktive globale Fonds

Fokussierte Investitionen abseits des Mainstreams

Ein Grund für den Erfolg: Der Keynote - Spin-Off Fund hat einen ganz anderen Fokus, als «Mr. Market» und die meisten Marktteilnehmer. Der Fonds investiert vorwiegend in Gesellschaften , welche als operative Teile von Unternehmen ausgegliedert worden sind (Spin-Offs), in die verbliebenen Muttergesellschaften (Parents) selbst oder in solche Unternehmen, bei denen ein Spin-Off angekündigt wurde (Pre-Spin). Somit bewegt sich der Fonds in einem Universum, das grundsätzlich von hohen Ineffizienzen geprägt ist.

Der Keynote – Spin-Off Fund ist ein einzigartiger Fonds mit klarem Fokus auf Spin-Off-Situationen. Gleichzeitig hat der Fonds andere Ziele als die meisten Benchmark-angelehnten Pendants. Bei der Auswahl seiner Spin-Offs fokussiert sich der Fonds auf:

Die Erwirtschaftung hoher, absoluter, asymmetrischer Renditen
Die Erhaltung des Kapitals der Aktionäre auf mittlere Sicht (in der Regel 3 Jahre)
Die Erzielung hoher risikobereinigter Renditen über einen Aktienmarktzyklus (in der Regel 5 Jahre)

Um sich die Ineffizienzen des rund 150 bis 250 Spin-Off-Situationen umfassenden Anlageuniversums (5 Jahre rollierend) zu Nutze zu machen, verwendet der Fonds einen rigorosen, Research-getriebenen Bottom-Up-Ansatz, bei dem Spin-Offs mit hohen Risiken herausgefiltert werden. Spin-Off spezifische Ausschlusskriterien betreffen vor allem eine zu hohe Verschuldung und problematische Vermögenswerte. Gleichzeitig werden Unternehmen ausgeschlossen, welche Merkmale aufweisen, die eine längerfristige Outperformance verhindern. Dazu gehören strukturelle Risiken, die ein Geschäftsmodell unter Druck bringen (u.a. Firmen im Einzelhandel, alte Technologiefirmen, Banken oder Gewerbeimmobilien), Gesellschaften, die niedrige Renditen auf das eigesetzte Kapital erzielen, Unternehmen mit schlechter Kapitalallokation oder Aktien mit einer zu hohen Bewertung.

Berücksichtigt werden hingegen Spin-Offs mit besonders erfolgversprechenden Charakteristiken (Abspaltung aus einem Konglomerat, Incentivierung des Managements, Inside CEO, geringe Abdeckung durch Analysten, Insider-Käufe) sowie jene Firmen , die hohe Renditen auf das eingesetzte Kapital (ROCE), überdurchschnittliche Reinvestitionsmöglichkeiten und gute Wachstumsaussichten besitzen. Solche Spin-Offs verfügen meistens auch über eine starke Marktposition, erwirtschaften hohe freie Cash-Flows (Free Cash Flow /FCF) und haben ein kompetentes Management mit nachgewiesenem Leistungsausweis, welches das Kapital klug allokiert.

Der Anlageprozess zu einem qualitativ hochwertigen Spin-Off-Portfolio

Der wichtigste Teil des langjährig bewährten Keynote-Investitionsprozesses besteht darin, viel Zeit und Energie in die vertiefte Analyse von Spin-Off-Situationen zu investieren. Dabei geht es einerseits um die detaillierte Prüfung des Unternehmens an sich (Produktangebot, Bilanz, Kostenstruktur, Management). Andererseits sollen v.a. Unternehmen selektiert werden, die zudem auch von einem starken Rückenwind (Trends, Innovationen, Wachstumsmärkte) profitieren. Vor diesem Hintergrund sind die grossen Abweichungen in der Sektorengewichtung gegenüber dem MSCI World Index nicht verwunderlich, sondern viel eher eine logische Konsequenz.

Gewichtungen nach Sektoren: Keynote – Spin-Off Fund vs. MSCI World Index

Durch die Eliminierung der Schwachstellen, welche eine mittel- bis längerfristige Outperformance verhindern, und die Identifizierung der erfolgsversprechenden Charakteristiken reduziert sich die Zahl der potenziellen Kandidaten vom Anlageuniversum von 150 bis 250 Spin-Off-Situationen auf rund 40 bis 50 Unternehmen. Der nächste Schritt des Portfoliokonstruktionsprozesses ist die Optimierung des Portfolios, um die oben genannten Ziele zu erreichen. Das Fondsportfolio hat eine deutliche Übergewichtung in Qualitäts-Spin-Offs, die hohe Ineffizienzen aufweisen. Diese Unternehmen steigern ihre Gewinne oder Cashflows schneller als der Markt, haben eine geringere Zyklizität und weniger Abwärtsrisiken. Die niedrige Initialbewertung dieser nicht beachteten Qualitäts-Spin-Offs ist ein temporäres Phänomen, welches in Kombination mit den «Compounder-Eigenschaften» auf Sicht von drei bis fünf Jahren eine Neubewertung und damit hohe risikoadjustierte Renditen verspricht.

Für den Keynote Spin-Off Fund ergibt sich hieraus ein relativ konzentriertes Aktienportfolio von 20 bis 25 Titeln, welche weniger von der allgemeinen Marktentwicklung beeinflusst, sondern mehr von unternehmensspezifischen Faktoren getrieben werden. Per Ende Juni 2024 gehörten Holdings wie Constellation Software, Holcim, Knife River, SharkNinja, Bellring Brands, Carrier Global und Sandoz zu den Kernpositionen.

Die zehn grössten Positionen des Keynote – Spin-Off Fund und die unternehmensspezifischen Aktienmarkttreiber

Keynote - Spin-Off Fund: Die ideale Satelliten-Anlage in einem Aktienportfolio

Der Keynote - Spin-Off Fund verfolgt einen disziplinierten, Research-getriebenen Anlageprozess, der über die letzten Jahre entwickelt, sukzessive verfeinert und verbessert wurde. Die Spin-Off Strategie (Keynote Spin-Off Composite), welche vom Keynote-Team seit Ende 2011 innerhalb von Mandaten und Fonds umgesetzt wurde, hat in der Vergangenheit ihre langfristigen Ziele zum Nutzen der Anleger erreicht.

Umso erfreulicher ist es, dass mit der Lancierung des Keynote - Spin-Off Fund, dem weltweit ersten Publikumsfonds, der in Spin-Off-Situationen investiert, im ersten Jahr seines Bestehens diese Ergebnisse bestätigt wurden. Im Vergleich zum Keynote Spin-Off Composite, welcher nur 10 bis 25 Holdings umfasste, ist der Keynote – Spin-Off Fund als UCITS-Fonds mit einem Portfolio aus 20 bis 25 Aktien etwas diversifizierter aufgestellt. Die bisherigen Rendite- und Risikokennzahlen und die Portfolioeigenschaften (geringe Korrelation mit den Weltaktienmärkten) stimmen zuversichtlich, dass die hohen risikoadjustierten Renditen der Keynote Spin-Off-Selektion bei vergleichsweise unabhängiger Entwicklung zu den Gesamtmärkten auch im Fonds über das erste Jahr hinaus, langfristig replizierbar sein werden.

Ausgewählte Performance- und Risikokennzahlen

Wertentwicklung	Keynote - Spin‑Off Fund*	Keynote Spin‑Off Composite**
Annualisierte Rendite	29.7%	28.7%
Volatilität	12.5%	18.3%
Sharpe Ratio	2.05	1.68
Korrelation mit MSCI World Index	0.71	0.84
	*von 21.07.23 bis 22.07.24	**von 31.12.2011 bis 22.07.2024

Quelle: Bloomberg, Keynote

Das Keynote-Team konzentriert sich weiterhin darauf, strukturelle und dauerhafte Markteffizienzen im Segment der Spin-Off zu identifizieren und auszunutzen, um die Anlageziele zu erreichen. Dieses Engagement gilt unabhängig davon, wie sich die allgemeinen Märkte kurz-, mittel- und langfristig entwickeln. Vor diesem Hintergrund schafft der Keynote - Spin-Off Fund als attraktive, diversifizierende Satelliten-Anlage in jedem Aktienportfolio einen Mehrwert.

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Happy Birthday: 1 Jahr Keynote - Spin-Off Fund