Die globalen Aktienmärkte setzten im Mai ihre Erholung fort. Der MSCI World Net Total Return Index legte im Berichtsmonat um 6.1% zu und der MSCI World SMID Cap Net Total Return Index um 5.7%, wohingegen der  Keynote - Spin-Off Fund (KSOF)  6.9% avancierte (alle Angaben in EUR). Nach den Überreaktionen Anfang Jahr scheinen die Börsen sich vermehrt auf die Fundamentaldaten zu fokussieren. Die Marktteilnehmer ignorieren zunehmend das tägliche Nachrichten-Chaos der US-Regierung, weil sie realisieren, dass Trump realwirtschaftlich so gut wie nicht existiert. Die bisher erhobenen US-Zölle belaufen sich auf rollierender Jahresbasis auf weniger als 0.25% des nominalen Bruttoinlandsproduktes – bei Wachstumsraten des BIP von aktuell rund 5% ändert das wenig an der strukturellen Stärke der US-Konjunktur. Zudem dürften die mittels Executive Orders erhobenen Zölle mehrheitlich verfassungswidrig sein – dies beschäftigt nun auch die Gerichte in den USA und könnte dazu führen, dass die Tarife für ungültig erklärt werden.

Auch die aufkommenden Ängste hinsichtlich steigender US-Zinsen sind fehl am Platz. Die Renditen für zehnjährige Staatsanleihen bewegen sich Richtung 5% - nicht, weil das Armageddon droht, sondern weil sie sich auf dem Niveau des nominellen Wirtschaftswachstums einpendeln sollten. Die Staatsdefizite sind hoch, aber gleichzeitig sank die Gesamtverschuldung von amerikanischen Unternehmen und Haushalten 2024 im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt auf den niedrigsten Stand seit 20 Jahren. Die anhaltenden Defizite im Staatssektor aus den Infrastrukturprogrammen enden als Überschüsse im Privatsektor (Unternehmen, Haushalte) und dies ohne, dass über die kommenden 12 bis 18 Monate die Zinsaufwendungen steigen müssen. Obwohl die gesamten ausstehenden Staatsanleihen gestiegen sind, sind die Zinszahlungen auf die US-Staatsschulden im April 2025 gegenüber dem Vorjahreszeitraum gesunken, weil die Finanzierung über T-Bills (kurzfristige Schatzanweisungen) erfolgt und nur etwa 12% über Treasuries (langlaufende Staatsanleihen). Vor diesem Hintergrund dürften die Märkte weiter entlang der «Wall of Worry» nach oben klettern, zumal die positiven Pläne der Trump-Regierung (Stichwort Deregulierung) langsam ins Nachrichtenzentrum rücken sollten.

Positive Performance-Beiträge lieferten im Mai GE Aerospace (+1.75%), Sandoz (+0.97%) und CompoSecure (+0.95%). Die Aktien des Kronjuwels des ehemaligen GE-Konglomerates, GE Aerospace, werden nach der Aufspaltung weiterhin durch einen positiven Newsflow begünstigt. Das Unternehmen sieht trotz allfälliger Zoll-Belastungen Verbesserungen in den Lieferketten. Die Auslieferungen von Triebwerken für Schmalrumpfflugzeuge werden dieses Jahr um 15 bis 20% steigen. Auch bei Sandoz halten die positiven Nachrichten mit der Einführung der neuen Biosimilars Wyost und Jubbonti in den USA an. Diese Nachahmerpräparate des Wirkstoffs Denosumab wurden als erste ihrer Art von der US-Gesundheitsbehörde FDA als austauschbar (Abgabe in Apotheken ohne Rücksprache mit dem Arzt) zugelassen und werden Sandoz nicht nur schöne Gewinne bescheren, sondern gleichzeitig helfen, die Behandlungskosten für mehr als zehn Millionen Patienten mit Osteoporose oder krebsbedingten Knochenerkrankungen zu senken. Der führende Hersteller von Kredit- und Debitkarten aus Metall, CompuSecure, zeigt weiterhin eine solide operative Ausführung und eine Wachstumsdynamik, die sich über die kommenden Quartale beschleunigen sollte.

Die Performance des Fonds wurden negativ beeinflusst durch Bellring Brands (-1.18%), eine unveröffentlichte Position (-0.47%) im Gesundheitswesen, die sich noch im Aufbau befindet und durch Ascendis Pharma (-0.17%). Bellring Brands kam nach Bekanntgabe der Quartalszahlen unter Druck. Im zweiten Quartal und bis ins dritte Quartal hinein haben mehrere wichtige Einzelhändler ihre Lagerbestände für mehrere Wochen reduziert, was voraussichtlich das Wachstum im dritten Quartal temporär im mittleren einstelligen Bereich beeinträchtigen wird. Wir erachten die Börsenreaktion als übertrieben und haben die Kursschwäche für Käufe genutzt, zumal das Unternehmen an seinen Prognosen für 2025 festhält. Bellring Brands bietet im Konsumgüterbereich eine seltene Kombination aus Volumenwachstum und Preissetzungsmacht und generiert dank des wenig kapitalintensiven Geschäftsmodells hohe Kapitalrenditen. Die relative Underperformance von Ascendis Pharma dürfte mehr damit zusammenhängen, dass defensive Aktien in der Erholungsphase weniger gesucht waren. Allerdings werden nach dem Spin-Off der Biotechnologie-Sparte für Augenheilkunde die unternehmensspezifischen Nachrichten ihrer Trans-Con-Technologie in den Mittelpunkt rücken (Stichwort Priority Review der FDA), was unabhängig von der Sektorenentwicklung für eine Neubewertung der Aktien sorgen wird.

Über die letzten Wochen wurden zwei neue Positionen in qualitativ hochwertigen Spin-Off-Situationen aufgebaut. Das Portfolio ist gegenwärtig so attraktiv bewertet wie zuletzt im Herbst 2023. Gleichzeitig hat sich die Qualität verbessert, was die einzelnen Portfolio-Holdings betrifft. Unsere Unternehmen verfügen über nachhaltig hohe Eintrittsbarrieren, erwirtschaften hohe Renditen auf das eingesetzte Kapital, generieren stabiles, prognostizierbares Wachstum, weisen Margensteigerungspotenzial auf und verfügen damit über die Fähigkeit, unabhängig von den makroökonomischen Bedingungen erfolgreich zu sein. Mit 30 Spin-Off Ankündigungen bis Ende 2026 ist zudem auch die Pipeline an neuen Kandidaten über die nächsten 18 Monate gut gefüllt.