Keynote
Spin-Off
Fund

Die globalen Aktienmärkte setzten im Berichtsmonat ihre Aufwärtstrends fort. Der MSCI World Net Total Return Index legte im August um 2.5% zu. Der Keynote Spin-Off Fund (KSOF) avancierte 1.2% (alle Performanceangaben in USD).

Das laufende Jahr war bisher von einer ausgeprägten Faktor-Volatilität geprägt, wobei risikoreichere Titel mit hohem Beta und Momentum defensive Aktien outperformten. Gleichzeitig entwickeln sich die Unternehmensgewinne robust, was sich aus unserer Sicht auch den Rest des Jahres fortsetzen dürfte. Die starke Performance wachstumsorientierter Titel hat jedoch zu einem hohen Bewertungsniveau an den Gesamtmärkten geführt. Gleichzeitig erzielt rund ein Fünftel der S&P-500-Unternehmen derzeit Gewinne oberhalb eines normalisierten und nachhaltigen Niveaus, insbesondere im Halbleiter- und Tech-Hardware-Sektor, die stark von den KI-Investitionen der Hyperscaler profitieren. Die daraus entstandenen Lieferengpässe und Preissteigerungen dürften sich allerdings nicht zwangsläufig als anhaltend erweisen, da hohe Preise zusätzliche Kapazitäten schaffen und Kunden zur Suche nach Alternativen bewegen. In diesem Marktumfeld bleiben wir unserem bewährten Investmentprozess treu und fokussieren uns auf qualitativ hochwertige Spin-Offs mit attraktivem langfristigem Wertsteigerungspotenzial. Während die Gesamtmärkte für die kommenden fünf Jahre unterdurchschnittliche Renditen erwarten lassen, signalisiert unsere konservative Bottom-Up-Analyse für den Keynote Spin-Off Fund ein Renditepotenzial von 15–20 % p.a. – bei gleichzeitig geringerem Risiko. Grundlage dafür sind die hohe Qualität der Geschäftsmodelle, operative Verbesserungen nach dem Spin-Off und die absolut und im Vergleich zum Gesamtmarkt moderaten Bewertungen unseres Portfolios.

Die grössten positiven Beiträge zur Fondsperformance im August lieferten TIC Solutions (+1.25%), SAP (+1.01%) und SharkNinja (+0.86%). TIC Solutions überzeugte mit den erwarteten operativen Verbesserungen: Bei nur 3.3% Umsatzwachstum stieg das Adjusted EBITDA um 74% und die Marge auf 16.2%. Gleichzeitig erhöhte sich der kombinierte Consulting & Engineering- und Geospatial-Backlog gegenüber dem Vorjahr um 20%. Die steigende Profitabilität und Visibilität der künftigen Umsätze bestätigen unsere Investmentthese. Sollten die vom Management ausgegebenen Ziele erfüllt werden, dürfte die Aktie in drei Jahren zwei bis drei Mal so hoch notieren. Bei SAP nutzten wir im zweiten Quartal die starke Skepsis gegenüber Softwareaktien für den Einstieg. Nach dem Carve-out und Verkauf von Qualtrics ist SAP strategisch fokussierter und mit dem KI-Copiloten Joule gut positioniert. Der Cloud-Auftragsbestand (+26%), Cloud-Umsatz (+24%) und Cloud-ERP-Umsatz (+27%) wachsen dynamisch. Bei einem Forward-KGV von unter 20 und erwarteten EPS-Wachstumsraten von 20–25% p.a. erscheint die Bewertung weiterhin attraktiv, was die Insider-Käufe im Juli und August bestätigen. SharkNinja setzte mit 22.2% Umsatzwachstum erneut ein Ausrufezeichen. Besonders überzeugend sind die breite Wachstumsbasis (keine Abhängigkeit von einem einzelnen Produkt) und das internationale Wachstum von +36.6%. Damit zeigt das Unternehmen, dass sich das erfolgreiche Produkt- und Markenmodell auch ausserhalb der USA skalieren lässt. Seit dem Spin-Off hat sich SharkNinja zu einem eigenständigen, innovationsgetriebenen Consumer-Compounder entwickelt.

Die drei grössten negativen Performancebeiträge kamen im Berichtsmonat von Honeywell Aerospace (-1.38%), Amrize (-0.78%) und Honeywell International (-0.61%). Nachdem sich die Aktien von Honeywell Aerospace und Honeywell International nach dem Spin-Off zunächst erfreulich entwickelten, kam es mit den ersten eigenständigen Quartalsberichten zu einem Reset. Bei Honeywell Aerospace war die Wertschöpfungskette das Kernproblem, denn insbesondere bei mechanischen Komponenten fehlten Teile, wodurch die hohe Nachfrage nicht in entsprechenden Auslieferungen umgesetzt werden konnte. Diese «Panne» bietet damit eine interessante Opportunität, denn die Probleme in der Wertschöpfungskette dürften sich normalisieren. Honeywell Aerospace erwirtschaftet höhere operative Margen als die Peer-Group (2028E: 26% vs. 22%), wird jetzt aber mit einem Discount von knapp 40% zu dieser bewertet (P/FCF 2028E: 15.5 vs. 25.5). Die Zahlen von Honeywell International lagen hingegen im Rahmen der Erwartungen, wurden aber von der allgemeinen Schwäche von Industrieaktien gedämpft. Steigende Zinsen, ein ölpreisbedingter Kostenanstieg und der Abgang des Finanzchefs belasteten die Aktien von Amrize. Der ursprüngliche Investment Case bleibt intakt, aber durch temporäre Faktoren verzögert. Wegen der besonderen Marktstruktur (lokale Märkte mit wenig Anbietern) verfügt Amrize über Preissetzungssmacht, die sich in Kombination mit Volumenwachstum in höheren Margen und steigenden freien Cashflows niederschlagen wird. Die anhaltenden Aktienkäufe des Managements und die attraktive Bewertung – sowohl absolut als auch relativ zur Peergroup – sprechen weiterhin für die Aktie.

Anfang August trennten wir uns von den Restbeständen in Resideo Technologies. Im Gegenzug wurde eine Position in einem neuen Spin-Off aufgebaut. Nach den starken Kurssteigerungen nahmen wir u.a. bei SharkNinja, SAP und The Magnum Ice Cream Company Gewinne mit.  Im Gegenzug wurden die Kursschwächen bei Amrize, Accelleron und Constellation Software genutzt, um die Positionen zu erhöhen.

Fazit: Die Aussichten des Fondsportfolios sind ausgesprochen attraktiv und versprechen ein hohes absolutes, asymmetrisches Renditeprofil in einer benchmarkorientierten Welt.