Die globalen Aktienmärkte verzeichneten einen aussergewöhnlich starken Mai, angetrieben von KI-bezogenen Aktien. Der MSCI World Net Total Return Index legte im Mai um 4.6% zu. Der Keynote Spin-Off Fund (KSOF) gab im Berichtsmonat um -3.4% nach, da Spin-Off-Situationen nicht im Fokus der Investoren standen (alle Performanceangaben in USD).

Die allgegenwärtige Präsenz des Themas Künstliche Intelligenz verschiebt die Investitionslandschaft zunehmend Richtung Singularität. Besonders in den USA entfallen inzwischen über 40% des BIP-Wachstums auf KI-bezogene Investitionen, während sich das wirtschaftliche Umfeld gleichzeitig durch hohe Zinsen, steigende Energiepreise, sinkendes Verbrauchervertrauen und rückläufige Sparquoten eintrübt. Die einseitige Ausrichtung zeigt sich auch an den Aktienmärkten: Die zehn grössten Titel machen rund 40% des S&P 500 aus, KI-bezogene Aktien über 60% des Index. Auch internationale Indizes bieten kaum noch Diversifikation. Im MSCI World kommen die Top 10 auf fast 30%, bei hoher Überschneidung mit dem S&P 500 Index. Schwellenländer werden zunehmend von denselben KI- und Halbleiterthemen dominiert – häufig in volatileren und stärker gehebelten Varianten. So entfallen inzwischen rund 45% des MSCI Emerging Markets Index auf Korea und Taiwan, während Halbleiter, technische Hardware und Ausrüstung fast 40% des Index ausmachen. Diese Konzentration auf das KI-Thema dürfte sich weiter verschärfen, falls die erwarteten Börsengänge von OpenAI, Anthropic und SpaceX schneller als üblich in die globalen Indizes aufgenommen werden. Inflationsbereinigt könnten diese drei IPOs ähnlich viel oder sogar mehr Kapital absorbieren als die rund 300 Internet- und TMT-Börsengänge des Jahres 2000 zusammen. Anleger sollten daher ihr Augenmerk weniger auf die vergangenen Überrenditen legen, sondern vermehrt auf einen möglichen KI-bedingten Markteinbruch und auf die erhöhten Risiken in den Portfolios.

Die Performance wurde primär durch drei Aktien negativ beeinflusst: Liberty Capital Corp (-2.12%), Resideo Technologies (-1.15%) und GPGI (-1.01%). Bei Liberty Capital Corp sorgten angekündigte Kapitalmarkttransaktionen zunächst für Verunsicherung, nachdem ein geplanter Aktientausch mit Chairman John Malone kurz darauf wieder rückgängig gemacht wurde. Trotz unverändert positiver Langfristaussichten haben wir die Position reduziert, da die Glaubwürdigkeit bis zu einer klareren Kapitalallokation und einem überzeugenden Deal belastet bleiben dürfte. Obwohl Resideo Technologies erneut solide Quartalsergebnisse präsentierte, reagierte der Markt negativ auf den Ausblick – aus unserer Sicht übertrieben, weshalb wir die Position ausgebaut haben. Unterstützt wird unsere Einschätzung durch umfangreiche Insiderkäufe von Grossinvestor CD&R und durch den angekündigten Spin-Off, der zu einer Neubewertung führen wird. Bei GPGI belasteten verschobene Kundenprojekte des Geschäftssegmentes Husky Technologies das Quartalsergebnis, während der Geschäftsbereich CompoSecure mit Rekordumsätzen und steigenden Margen überzeugte. Wir sehen die Belastung als temporär an und nutzten die Kursschwäche zum Ausbau der Position, da wir auch bei Husky erhebliches Margenpotenzial erwarten.

Die grössten positiven Beiträge zur Fondsperformance lieferten im Mai GE Aerospace (+0.98%), Honeywell (+0.60%) und Coherent (+0.54%). Bei GE Aerospace gab es keinen besonderen Newsflow, allerdings scheint der Markt zunehmend zu realisieren, dass das Unternehmen nach dem Spin-Off heute zu den attraktivsten Unternehmen im Industriesektor zählt. Die im Vergleich zu Wettbewerbern hohe Preissetzungsmacht und die starke Generierung freier Cashflows überzeugen ebenso wie die disziplinierte Kapitalallokation, die solide Bilanz sowie das erfahrene Managementteam. Die Aktie von Honeywell wird von positiven unternehmensspezifischen Katalysatoren getrieben, u.a. durch den Börsengang der Quantencomputing-Sparte Quantinuum im Juni und die Aufspaltung in die Bereiche Automation und Aerospace. Wir nutzten die Kursschwäche Anfang Monat, um die Position zu erhöhen. Coherent, die einzige Aktie im Fonds mit KI-Bezug, wurde durch die stark steigende Nachfrage nach optischen Komponenten für KI-Rechenzentren getrieben, da deren Produkte essenziell für die Hochgeschwindigkeits-Datenübertragung sind. Nach der Vervierfachung des Kurses seit Kauf trennten wir uns aus Bewertungsgründen von der Aktie.

Die frei gewordenen Mittel wurden in den Softwareanbieter SAP reinvestiert, dessen Aktie unter Druck stand, obwohl das Unternehmen dank seines einzigartigen Zugangs zu strukturierten Unternehmensdaten zu den potenziellen KI-Profiteuren zählen dürfte. Nach dem Equity Carve-out und dem vollständigen Verkauf von Qualtrics ist SAP strategisch fokussierter und kann sich stärker auf die Cloud-Migration und das KI-getriebene Kerngeschäft konzentrieren. Erhöht wurde zudem S&P Global, da sich der anstehende Spin-Off der Mobility-Sparte als Kurskatalysator erweisen dürfte.

Fazit: Wir sehen derzeit einen massiven Sog von Kapital in den KI-Sektor und weg von nahezu allen anderen Anlagebereichen. Überdurchschnittliche Renditen dürften über die kommenden Jahre hingegen im «Rest des Marktes» erzielt werden, auch wenn dies eine kurzfristige Underperformance mit sich bringen kann. Wir fokussieren uns weiterhin darauf, die Marktineffizienzen im Segment der Spin-Offs zu identifizieren und auszunutzen, um hohe absolute, asymmetrische Renditen in einer benchmarkorientierten Welt zu erzielen.